达诚基金何盼盼：国债增值税恢复，对债市有何影响？

财政部、税务总局公告对新发行的国债、地方政府债券和金融债券的利息收入恢复征收增值税，采取"新老划断"原则，即存量债券及续发部分继续免税。这一政策调整说明我国债券市场已经成熟，免税政策完成了历史使命。

对于债市的影响，我将从几个方面进行分析：

首先是对债券定价的影响。老券（存量债券）继续免税至到期，其稀缺性将提升，机构抢筹导致收益率下行（如政策公布后10年期国债收益率短暂上行后迅速回落）。新券（8月8日后发行）则需要补偿税收成本（增值税率6%），不同机构受影响程度不同，银行自营（6%税率）＞资管产品（3%）＞公募基金（免税优势可能延续）。

新券票面利率需提高约5-10BP以维持吸引力，比如10年期国债新券利率对标同期限老券1.7%，可能需要升至1.8%左右。

同时，新券发行利率上升可能推高整体利率水平，但央行可以通过宽松货币政策（如降准、流动性投放）对冲，避免融资成本过快攀升。

其次是机构行为的分化。目前商业银行持有70%政府债（2024年约57万亿），新增部分需缴6%增值税，年利润或减少75亿元（以地方债为例）。

中小银行更多依赖免税收入，冲击更大。资管机构相对优势凸显，公募基金享受资本利得免税及3%增值税简易计税（自营为6%），银行委外资金目前仍可以通过公募通道投资债券以避税。其他资管产品（理财、信托），适用3%税率，税负低于银行自营。

第三是对资金流向的影响。部分资金可能从利率债分流至信用债、高股息股票、REITs等资产。信用债一直缴纳增值税，性价比将有所提升，与利率债税差缩小，信用利差或压缩。高股息股票，如4%股息率的银行股税后收益比新国债（税后约1.59%）高1.2个百分点，预计会吸引部分保守资金。

最后是长期影响。免税扭曲消除后，国债收益率曲线基准性提升，债市定价更有效。债市交易活跃度可能提高（机构更关注资本利得而非持有到期）。财政增收效应显著，年增约200亿元。需要警惕的是若公募基金免税优惠取消（央行曾提示其交易优势），债市或再遭冲击。

总体来说，国债增值税恢复对债市的影响，短期震荡，长期偏中性。

短期来看，老券继续免税带来利差套利的交易机会，新券利率预计会上行，部分资金分流将至信用债和高股息等权益资产。恢复征收增值税会导致存量债券短期受到追捧，但这种冲击是短期的，不会影响债市的中长期走势。

中长期来看，债市将继续由基本面主导，税改影响将逐步消退。国债定价将更市场化，但需警惕后续政策（如公募免税调整）。