银泰黄金动态点评：Q4产销下滑扰动业绩，量增逻辑下看好公司潜力

东北有色曾智勤

事件:公司发布2022年年报，归母净利11.2亿，同比降12%；扣非净利10.3亿，同比降14%。Q4归母净利1.94亿，同比降17%，环比降47%；Q4扣非净利1.31亿，同比降40%，环比降60%。

Q4矿产金产销或降幅较大，拖累全年业绩。1)矿产金产销下滑:2022年公司矿产金产量/销量为7.1/6.9吨，同比-2.0%/-3.2%，分矿山看，黑河银泰/板庙子/大柴旦产量为3.0/2.0/2.1吨，同比+4.4%/-9.1%/-3.2%，分季度看，Q4矿产金产销预计环比下滑较多，或主要受疫情、控制权变更等短期影响，例如前三季度黑河银泰销量2.5吨(产量与销量接近)，Q4产量预计仅约0.5吨。2)矿产金单吨毛利稳定:受益于金价上涨，2022年公司矿产金售价达393元/克，同比+4.8%，但同时克金成本上升至168元/克，同比+12.6%，最终单吨毛利稳定在225元/克左右。3)玉龙矿业量增、利减:22年玉龙矿业矿产银产量172吨，同比+5.8%，铅锌精矿产量2.9万吨，同比+24%，分季度来看，22H1/Q3/Q4矿产银分别为42/55/75吨，铅锌精矿分别为0.7/0.9/1.3万吨，主要系玉龙下半年选厂扩产后产能持续释放，但由于银价同比降9.8%至3.58元/克，以及单位成本抬升，玉龙最终2022年净利润3.8亿，同比-16.7%。

量增逻辑明确，看好公司长期潜力:1)芒市金矿:金金属量70.67吨，品位3.04g/t，计划年处理矿石量120万吨，1月已完成了野外核查，目前储量评审备案工作正在有序推进；2)青海大柴旦:细金沟(新立)探转采主要手续已完成，青龙沟(Ⅱ、Ⅲ矿带)已完成划定矿区范围批复等工作，两者均预计2023年取得采矿证，合计涉及21.5吨金金属量。

短期金价虽受扰动，但中期上涨趋势不变。2023年1月美国就业和通胀韧性均超预期，导致原本过热的降息预期被纠偏，因此金价的节奏短期也被打乱，但考虑到美联储加息放缓加息中止降息的货币政策路径转折仍然存在，继续看好黄金中期上涨趋势。

盈利预测与投资建议:预计公司2023-2025年归母净利21.5、28.1、37.3亿元，考虑到公司量增明显+山东黄金溢价收购，给予“增持”评级。