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李子园深度报告:品牌与渠道势头向好,甜牛奶龙头开启全国化之路

甜牛奶乳饮料龙头企业,金华起家逐步走向全国。李子园成立至今一直致力于含乳饮料、复合蛋白饮料、乳味风味饮料等系列饮料的研发、生产与销售,其核心单品甜牛奶历久弥新,成功畅销二十余年。公司从金华起家,将华东区域打造成核心基本盘(2021年收入占比为53.2%),并拥有稳定的消费群体和扎实的渠道布局。近年来,公司开始大力推进全国化扩张,增长势头迅猛,2016-2021年营业收入及归母净利润CAGR分别为26.5%/20.7%。

含乳饮料:兼具饮料与乳制品双重属性,是具备塑造大单品的沃土。含乳饮料兼具软饮和乳制品双重属性,比软饮料更营养、健康;比乳制品风味和口感更好,在消费升级和年轻群体逐渐占主导的背景下,近年来逐渐受到消费者青睐,预计2023年含乳饮料市场规模将达到1300亿元。行业规模大可容纳众多产品,并且消费场景可多元化,因此行业中诞生了诸如娃哈哈AD钙奶、营养快线、旺仔牛奶等超级大单品。而以李子园为代表的区域龙头,凭借差异化产品和成熟市场的运作经验,开始加速全国化布局,目前已逐步积累起品牌和渠道势能,未来具备打造大单品的潜力。

甜牛奶产品优势明显,品牌与渠道势头向好,全国化放量可期。①产品:公司甜牛奶不仅具备特殊的甜味口感和适中的定价,和软饮料产品相比健康属性更强,因而受到年轻群体的青睐。同时,公司不断丰富产品矩阵,未来果蔬酸奶饮料等新品有望成为公司新的增长点;②渠道:公司渠道利润高于竞品,经销商合作意愿强,现已建立特通渠道与分区域经销相结合的销售模式,未来成熟区域公司将通过精细化管理实现渠道下沉,其他市场公司将通过特通+传统渠道的方式抢占市场,当下渠道势能已现。③品牌:公司过往凭借邀请周迅/范冰冰/苗苗等影视明星代言,已建立了较高的品牌影响力。公司将继续通过央视/地方台/高铁广告/新媒体等方式相结合的广告投放模式塑造品牌,而与知名营销策划公司华与华的合作将进一步提升品牌知名度。

盈利预测与估值:2023年将迎来业绩改善,中长期快速成长势头有望延续。疫情及成本上涨或将影响公司短期业绩,但随着提价落地及消费复苏,公司2023年业绩将迎来改善。从中长期角度看,公司品牌与渠道发展势头正盛,随着产能逐步释放,看好公司甜牛奶产品的全国化放量并享受规模效应。预计公司2022-24年归母净利润2.2/3.0/3.7亿元,EPS分别为0.73/0.99/1.20元。通过多角度估值,预计公司合理估值31.05-33.70元,相对目前股价有25%左右溢价,首次覆盖给予买入评级。

风险提示:渠道拓展不及预期、食品安全风险、行业需求疲软等。

证券分析师:陈青青;

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