中金策略：稳增长基调下，黑色金属基本面拐点或至

经历了前期的大跌后，在近期诸多利多因素共同提振下，黑色系商品自十一月中旬开始筑底，并于近期显著反弹在宏观层面上，稳增长政策逐步发力，央行全面降准落地，房地产政策预期有所回暖微观层面上基本面亦有小幅改善，我们看到最近钢材下游需求有一定修复，库存去化加速

截至2021年12月7日收盘，螺纹钢，热轧卷板，铁矿石，焦炭与焦煤分别自11月中旬的低点上涨15.9%，13.3%，23.5%，25.7%，28.3%，盘面显示的利润曲线亦有所抬升现货端，铁矿石现货跟随盘面反弹较为强劲，钢材小幅上涨，基差大幅收窄，双焦价格则从前期高点大幅回落，但近期亦有所企稳，钢厂利润有小幅改善

图表:盘面利润曲线

宏观预期改善，黑色系基本面拐点将至

我们在2021年11月22日发布的报告《地产预期筑底，但工业金属基本面拐点未至》中曾提出，地产行业的政策底或已出现，稳需求政策可能逐步发力，受益于地产周期前端的黑色金属受本轮地产调整的影响可能较大，但在价格表现上对政策的边际回暖也更加敏感。

近期高层会议释放积极信号并配合全面降准落地，市场信心得到进一步提振12月中央政治局会议定调稳增长，对房地产市场则强调要推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环同时，央行宣布全面降准0.5个百分点，释放长期资金约1.2万亿元微观层面上，我们看到近期下游开工与钢材消费也有一定修复，可能也与地产项目资金改善和前期专项债发行加速带来的基建实物工作量提升有关

钢材消费与建筑业息息相关，据我们测算，房建与基建占钢材消费的比例分别为40%与20%无论是高层会议所强调的积极的财政政策与保障房建设，还是地产融资环境的改善，无疑都对钢材需求有一定利好但值得注意的是，虽然存量施工面积庞大，但考虑到明年地产整体走向竣工周期，且政策基调难以大幅放松，新开工面积或仍将承压收缩，因此受益于地产周期前端的黑色金属需求可能仍有不小压力基建和保障性住房建设可能提速，以部分对冲地产需求的下滑作为参考，据中金地产组，十三五期间各地保障房建设达到740万套，年均约150万套，而国家统计局数据显示十三五期间年均住宅竣工套数约为658万套

我们仍维持《大宗商品2022年度展望:损有余，补不足，再均衡》中的观点，即就全年来看黑色金属成本与价格中枢较2021年将趋于回落，下游需求将承压收缩但就年内来看，房地产相关指标的同比增速在明年一季度可能见底，而届时我们可能将迎来黑色金属基本面的拐点

微观供需上，螺强板弱，南强北弱，矿强焦弱

在宏观环境好转的背景下，微观层面上黑色系各品种的供需逻辑亦出现了一些分化，利润得以在产业链条上重新分配进入12月，尽管传统的季节性需求淡季已至，但近期钢材下游消费有小幅反弹，库存去化有所加速，这主要得益于长材消费回暖的拉动据Mysteel，螺纹钢的周度消费量从10月低点的291万吨提升至343万吨，虽仍低于去年，但降幅较前期有所收窄我们认为这可能与近期地产项目资金改善和前期专项债发行加速带来的基建实物工作量提升有关从分地区的水泥开工率与建筑钢材成交量等指标可以看出，北方因降温需求大幅收缩后，南方需求显示了比较强的韧性

图表:钢材周度消费量

图表:长材贸易商与钢厂库存

图表:螺纹钢周度消费

板材方面，偏弱的供需结构仍没有显著的起色，我们看到热轧的周度消费量继续下滑，热卷库存也基本走平，卷螺价差因此维持在较弱的水平。她表示，整体来看，白酒板块股价上涨，既有基本面影响，也有情绪影响。同时，从中秋备货情况来看，白酒板块表现不出预期。。

图表:热轧卷板周度消费量

图表:板材贸易商与钢厂库存

钢材产量持续下滑伴随着钢价企稳与前期高价生产原料库存逐渐耗完，钢厂的利润水平有小幅提升2021年粗钢产量压减任务完成压力不大，因此可能并没有进一步限产的压力，但环保，能耗等约束仍在，且时值淡季，即便利润改善，钢厂复产的意愿也不强淡季逐步深入，我们预计高炉和电炉开工率可能将进一步下滑而近期受期货盘面带动的价格反弹可能亦偏阶段性，伴随着需求渐弱，价格可能转弱

原材料端在近期呈现出矿强焦弱的格局，总体而言，在前期因钢价下滑，利润收缩向上游的负反馈下，生产成本重心已显著下移铁矿石近来表现较为强势，除了受益于宏观环境的改善，亦有钢厂的复产预期与采购补库等因素铁矿石港口库存已连续9周累库，达1.53亿吨，是2018年8月以来的新高，但钢厂库存仍处在较低的水平伴随着澳大利亚与巴西发运量提升，短期铁矿石到港将增加，同时我们预计年底钢厂的复产可能不及预期，价格可能面临一定下行压力

图表:铁矿石港口库存

焦炭方面，价格在经历八轮提降后最近有企稳的迹象前期钢厂利润收缩压制焦炭价格大幅回调，八轮累计降幅约1600元/吨但我们预计短期内焦炭价格向下的阻力较大，原料端炼焦煤供应仍难言宽松，库存较低，同时焦化厂冬季亦面临环保约束，开工率不断下滑，在焦化厂利润大幅收缩而钢厂利润有一定改善的情况下，我们预计焦炭价格短期内可能企稳或向上以实现产业链利润的再分配

图表:焦煤和焦炭库存

图表:独立焦化厂利润与焦炭库存